资本市场曾经把它们当成同一只股票来交易。
他们拥有：同样的国产大模型标签，同样的港股上市地点，同样的分析师覆盖名单。
这使得，资金在智谱AI（02513.HK）和MiniMax（0100.HK）之间流动时，用的是同一套估值框架——你涨我也涨，你跌我也跌，像一对被捆在一起的登山者。
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那时候的判断很简单：买国产AI，买哪只区别不大。
分化从一份研报开始。摩根大通在覆盖智谱和MiniMax数月后，做了一件罕见的事：对两家公司同时大幅调整目标价，方向完全相反。
其中，智谱从400港元一路上调至1800港元，评级维持“增持”；MiniMax则从1100港元砍至400港元，评级下调至“中性”。同一家投行在同一份报告里，对两只相邻上市的股票给出了截然相反的指令。
此后，“做多智谱、做空MiniMax”的配对交易在港股市场大行其道。曾经被打包定价的国产AI概念，被拆成了两个完全不同的东西：一个被定性为“定价者”（Price Maker），API涨价83%、调用量反增；另一个被贴上“价格接受者”的标签，旗舰模型上市一周被迫降价50%。
股价分化从3月18日开始。MiniMax的股价像是从悬崖边失足，一路跌跌撞撞。而智谱却开启了另一段征程，市值一路跨越4000亿港元、5000亿港元，直至6月22日站上万亿市值。
截至6月30日收盘，智谱市值约9381亿港元，MiniMax约1308亿港元。一个智谱，已经能买下七个MiniMax。同一片天空下，两条曲线划出了一道残酷的剪刀差。
（图说：2026年上半年智谱与MiniMax股价走势对比；图源：21世纪经济报道记者石恩泽/制）
（图说：智谱与MiniMax收入结构演变对比；图源：21世纪经济报道记者石恩泽/制）
没有护城河，就没有定价权。
MiniMax的旗舰模型M3上市一周，就被迫降价50%。这不是促销策略，这是被市场竞争逼到墙角的自救。摩根大通在研报里毫不客气地将其定性为“模型能力低于预期的信号”。
涨价与降价，这一升一降之间，藏着资本市场对两家公司命运的根本判断：智谱被定性为“定价者”（Price Maker），而MiniMax正在滑向“价格接受者”（Price Taker）的深渊。
一边是公章和合同，一边是流量和沉默。资本市场最终选择了前者。
